缪因知:人际利益关系论下的内幕信息泄露责任研究
2020年9月3日      ( 正文字号: )
文章标签:证券法   证券监管   内幕交易   内幕信息
[ 导语 ]
      证券内幕信息泄露责任之认定是内幕交易法的一个难点,在我国,由于缺乏成文法律规则,针对内幕交易的诉讼很少,内幕信息泄露问题的解决主要取决于证监会执法。但证监会执法的逻辑论证推理和立场一致性存在疑问,相关学说理论的发展尚待细化和成熟。对此,中央财经大学法学院副教授缪因知在《人际利益关系论下的内幕信息泄露责任研究》一文中,选取美国相关判例法为主要研究对象,系统考察域外较为发达的内幕信息泄露责任体系及其学说,深入讨论泄密人及受密人的违法性如何认定、受密人的违法性是否以泄密人的违法性为前提、泄密人的违法性在向受密人传导时有何条件等问题,为我国证券法治提供参考。
一、泄密责任认定的基本框架:受密人违法性源于泄密人违法性

(一)受密人保密或戒绝交易义务源于泄密人受信义务

交易者知道重大未公开信息的事实本身,不产生戒绝交易义务。在早期的里程碑判决1980年的 Chiarella案中,美国联邦最高法院即指出:市场参与者之间并无一般性的基于内幕信息的戒绝交易义务,内幕交易责任源于特定主体之间的受信义务。

(二)Dirks案为受密人行为违法性认定奠定了基础

在Dirks案中,最高法院判决最重要的意旨是明确:知悉内幕信息不自动产生交易前披露或戒绝交易义务,受密人基于内幕信息的交易并不必然违法。受密人承担责任的前提是泄密人违反其受信义务,受密人又知道或应当知道这一违法事实。

强调受密人的违法性源于泄密人的违法性,旨在重点规制泄密人与受密人具有违法合谋情节的严重行为,避免普通的信息接收人无意蹈入法网,其通过缩限受密人的责任,降低了惯常从事接收、分析、分享、讨论各类信息包括未公开信息之活动的市场分析师、基金经理、财经记者的法律风险,有助于避免他们受到内幕交易法的过度管制,进而妨碍证券市场的信息生产、使用和流通。

二、泄密人违法性认定的前提:基于人际关系的获益要件及其多元化表现形式

(一)违法性前提:泄密人从受密人处获益

Dirks案确立了泄密人违法性认定的基本规则:泄密人违反受信义务的判断标准是内部人个人在泄露信息时是否直接或间接地获益。换言之,法院不再探求泄密人泄露时的主观心态。如果泄密人没有得到个人利益,就认为其不存在泄露的恶意/故意,而可以辩称是无意间透露或以为信息不具有重大未公开的属性。反过来,“无功不受禄”,如果在透露信息时得到了个人利益,就难以辩称其行为不具有恶意/故意或不怀着“不正当目的”,故可以认为其对信息的使用方式不符合公司利益。

(二)判例法共识:泄密人从受密人处获取的利益应具有实质性

Dirks案判决书提出了多种作为泄密违法性前提的利益获取方式,除直接的物质利益外,还包括隐性的、间接的、未来利益输送。但泄密人从受密人处获得的利益都应具有实质性,以着重规制主观恶意大、情节严重的内幕信息泄漏行为,进而避免对无意泄密或为正当目的透露内幕信息的人过度追责。在俄亥俄州的一起案件中,一名上市公司高管向理发师泄了密,执法者认为二者是朋友,但联邦地区法院强调高管并未获得物质利益,也没有证据表明利益补偿的存在。鉴于二者的身份地位差异,与理发师维持良好关系,对高管来说无足轻重。二者并无财务或社交往来,高管没有理由有意给理发师这么大的一个礼物。泄密人可能在未来获得的利益微不足道,如理发师会在以后的服务中更为竭诚周到,法院认为该种利益几乎不值一提,不具有实质性而驳回了起诉。

三、近年判例的法理争议新焦点:如何认定受密人对泄密人获益的知悉

(一)Newman案:“疏远”受密人亦需知道泄密人的实质获益

1.信息的多层传递不减损受密人的认知要件

受密人定责的关键在于:受密人知悉泄密人的行为违反了受信义务并获益。但证交会和司法部简化了受密人/交易者定责时的主观认知要件。若法院接受了这样的立场,就可能导致内幕信息传递了几层后,最终接收信息的交易者仍被认为构成内幕交易。

在此背景下,美国第二巡回区上诉法院2014年在一起涉及疏远受密人的案件中,重申即便泄密人和受密人之间的内幕信息传递间隔了多层,要给受密人定责,仍然需证明他知道或应当知道泄密人违反了受信义务并获取了个人利益。

2.基于人际关系的泄露责任规则法理“没有无缘无故的爱”

美国最高法院认为:“证券法的一个目的就是消除为个人利益而使用内幕信息。”这个观点未必绝对正确,但个人利益说有其内在道理,即“没有无缘无故的爱”。这不只是一个保护公司信息财产的静态规则,而是在纷繁的证券市场中,如何有所为有所不为地对有疑问的信息传递行为实施重点规制的动态规则。基于经济理性人的假设,通常情况下,一个人不会“损人不利己”地泄露内幕信息。法律的立场是规制一般人,而非“非理性”的边缘人群。故而无相当对价的泄密,不在法律的视野之内。

对初始泄露环节中个人利益获知情形的认知要素,在多层级信息泄露时的责任认定中尤为重要。对于信息接收人而言,在决定是否将“辗转”获得的内幕信息纳入交易决策时,一个重要的考量因素应该是这个内幕信息在初始泄漏时伴随的人际利益交换。这个信息是“内部人基于利益交换而泄露 的”,还是“内部人随意泄露的”,显然有所区别。而法律要重点打击的,正是前一种泄密行为。而后者不会对信息接收人的交易决策造成显著影响,相应的社会消极效果也较小。

(二)Salman案聚焦特殊场景:对亲属的泄密可简化获益认定要件

当泄密人和受密人之间有一个长期的亲近关系特别是家人关系,其彼此间就会如同一个整体来内化收益和付出。“你来我往”的施惠比直接的利益交换更能促进共同体的形成。故个别情境下施惠的具体回报就不再需要详查。

从另一侧看,对非亲友的施惠,往往是为了发展友谊而先行做出的举动。至于纯粹地对陌生人“做了好事不留名”的利他行为,对其本人而言或许具有自利动机的解释,但至少在对陌生人泄露内幕信息的情境中,这种违法行为很难不被视为是心理异常的表现。此类行为无需为证券法律所特别关注。

四、我国内幕信息泄露责任规则的反思与重构

以个人利益为考察中心的人际利益关系理论系对已知事实要素的解读,主旨是避免对无人际利益的情形过度有责推定和过度执法。而中国的执法逻辑基本上是反向的。证监会先根据异常交易确认可能的内幕交易人,再根据交易人的人际关系、通讯纪录等寻找可能的泄密人;在无法认定泄露行为本身的存在时,就单纯的认定交易人是通过“联络、接触”内幕信息知情人而非法获取并利用了信息。但这又因为认定泄密人责任的证据确实不足,形成了“泄密人无责、受密人有责”的模式。这种基于异常交易的“从果推因”进路的缺陷在于:一是功利性较强,难以形成统一的有逻辑的法律规则,可能误伤无辜交易者。二是从异常交易者倒推泄露行为的存在,意味着推定叠加推定,不能在逻辑上排除交易者从事此交易的其他原因或其他信息来源的存在。

从制度建构的角度出发,本文建议我国内幕信息泄露制度应借鉴美国的法理而明确如下规则:

(1)泄密人为了从受密人处获取实质性的个人物质或精神利益,而泄露内幕信息并预期受密人将利用此信息的(无需确定地知道其利用行为),视为违法泄露;若受密人是与泄密人关系密切或有较多利益往来的亲友,则泄密人不必有与此次泄密直接对应的利益获取。(2)受密人利用内幕信息进行交易或向第三人泄露的,只有在知道或应当知道该信息是泄密人违法泄露、且受密人是泄密人利益交换或有意施惠的对象时,才承担违法责任。(3)受密人知道泄密人为泄密而获取了个人利益,视为已经知道泄密行为违法。(4)泄露内幕信息的主观状态包括直接故意或间接故意即放任,不存在过失泄露内幕信息的行为;与内幕信息占有人共同生活者可直接视为准占有人,独立追究其内幕交易责任。

五、结论

证券内幕信息泄露责任之认定是内幕交易法的一个难点,需具体考察内幕信息泄露时的情境。美 国通过判例规则形成的内幕信息泄露责任的法理最为复杂与精巧,其基于人际利益关系构建,围绕泄密人的所得与受密人的所知,具有内在逻辑性。人际利益关系论的法理是基于经济理性人自利假设的“没有无缘无故的爱”,故对泄露之利益对价的认知将影响泄密人的违法性、影响受密人是否将其违法用于内幕交易。此种法律责任推导的进路与中国几乎反向的内幕信息泄露案件的执法模式区别甚大,但法理基础更强,具有更好的责任追究效果。



(本文文字编辑徐晓譞。本文未经原文作者审核。本文为中国民商法律网“原创标注”作品。凡未在“中国民商法律网”微信公众号正式发布的文章,一律不得转载。)



(文献链接:《人际利益关系论下的内幕信息泄露责任研究》

[ 参考文献 ]

本文选编自缪因知:《人际利益关系论下的内幕信息泄露责任研究》,载《法律科学(西北政法大学学报)》2020年第3期。
【作者简介】缪因知,中央财经大学法学院副教授。

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编辑:胡枚玲

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